Sam kontekst (mojego prywatnego) odkrycia rebalansowania, czyli cyklicznego korygowania udziałów poszczególnych aktywów w portfelu też jest wart przywołania. Częstym argumentem zwolenników przejęcia przez ZUS obligacji skarbowych będących w posiadaniu OFE jest to, że trzymanie ich przez fundusze nie ma właściwie żadnego sensu. Po pierwsze nie zwiększa bezpieczeństwa inwestycji, gdyż wypłacalność rządu i ZUS-u są ściśle ze sobą powiązane. Po drugie uzyskiwana dzięki inwestycji w obligacje stopa zwrotu jest w długim okresie podobna do tej w ZUS, a obie zbliżone są do tempa wzrostu nominalnego PKB. Oba te argumenty można jednak moim zdaniem odeprzeć.

Co do pierwszego, to wcale nie jest to takie pewne, czy prawa obligatariuszy są chronione słabiej niż przyszłych i bieżących emerytów. W razie bankructwa państwa obniżenie świadczeń emerytalnych także jest przecież realną możliwością. Dodatkowo łatwo uniezależnić się od sytuacji finansowej państwa macierzystego poprzez inwestycje w obligacje zagraniczne. Na drugi argument odpowiedź jest znacznie mniej oczywista i przez to dużo ciekawsza. O ile bowiem prawdą jest, że dzięki inwestycji w polskie obligacje nie zarobimy w długim okresie znacząco więcej niż daje ZUS, to obecność obligacji w portfelu OFE znacząco zwiększa bezpieczeństwo inwestowania. Dzieje się tak właśnie za sprawą tytułowego rebalansowania.

Konta w ZUS nie sprzedasz

Czym innym jest bowiem inwestowanie stałej proporcji składek w akcje i obligacje/ZUS a czym innym przywracanie zadanych proporcji wraz z tym, jak zmienia się wartość poszczególnych elementów portfela. Pozostając przy przykładzie rządowej propozycji umorzenia obligacji OFE: z 7,3% składki na drugi filar 2,92% miałoby iść na inwestycje w akcje, a reszta trafiałaby na subkonto w ZUS. W ten sposób 40% składki na drugi filar trafiałoby na giełdę, a reszta do państwowego ubezpieczyciela. Załóżmy, że po roku od rozpoczęcia inwestycji cena akcji spada – dla równego rachunku – o połowę, a ZUS daje zarobić 2%. W takiej sytuacji z wyjściowych 100 zł wpłaconych na drugi filar mamy po roku jedynie 81 zł. Udział akcji w drugofilarowym portfelu jest jednak, w wyniku giełdowych spadków, dużo niższy – wynosi tylko 25%.

W tym momencie dochodzimy do kluczowej różnicy. Jeżeli drugi filar ma akcje i obligacje, to może dokonać rebalansowania portfela, czyli sprzedaży części obligacji i kupna akcji tak, by udział tych ostatnich wyniósł znów 40%. Jeżeli jednak drugofilarowy portfel składa się (jak w powyższym przykładzie i zgodnie z rządową propozycją) z akcji oraz z zobowiązań ZUS, to rebalansowanie nie jest możliwe, gdyż tamtych drugich nie da się sprzedać. Jedyne co można robić, to dokupywać akcje z nowych składek. W ten sposób uniemożliwia się drugiemu filarowi stosowania bardzo skutecznej strategii inwestycyjnej. By przybliżyć jej potencjał dokonałem kilku przykładowych obliczeń, korzystając z łatwo dostępnych amerykańskich danych.

Znacząca redukcja ryzyka

Inwestycja w portfel akcji i obligacji na początku 1928 r. z początkowymi wagami odpowiednio 40% i 60% , dała zarobić 8,2% rocznie (tyle przyniosło 100 zł podzielone na 60 zł i 40 zł zainwestowane w obligacje oraz akcje). Portfel rebalansowany, w którym co roku przywracamy początkowe udziały aktywów, sprzedając jedne i dokupując drugie, zarobił 7,3%. Różnica na korzyść portfela nierebalansowanego nie jest zaskoczeniem, gdyż akcje na dłuższą metę częściej drożeją niż tanieją i z czasem ich udział w portfelu znacząco rośnie. Jednak za cenę 0,9 pkt. procentowego rocznego zysku możemy kupić sobie znaczący spadek ryzyka.

Spójrzmy na minimalną stopę zwrotu z dwóch portfeli. By na pewno wyjść na swoje, bez względu na moment rozpoczęcia inwestycji w portfel bez rebalansowania, trzeba było przygotować się na pożegnanie się z pieniędzmi nawet na 11 lat. Jeżeli dokonywalibyśmy rebalansowania wystarczyło 7 lat. Jeszcze lepiej widać korzyści z dostosowania wag, gdy przyjrzymy się tylko okresowi powojennemu. Sytuacja portfela nierebalansowanego nie zmienia się – można znaleźć nawet 10-letnie okresy, kiedy traci on pieniądze. Tymczasem portfelowi rebalansowanemu zawsze wystarczy minimum 4 lata, by osiągnąć dodatnią stopę zwrotu.

Suchą nogą przez kryzys

Warto przyjrzeć się wynikom tych portfeli w dobrze (czy też źle) wciąż pamiętanym okresie kryzysu finansowego. Rok 2008 portfel rebalansowany zakończył z 3,5% stratą, zaś portfel, w którym trzymano się sztywno początkowej alokacji, stracił aż 34%. Lata 2007-2009 dzięki rebalansowaniu można było zakończyć 9,5% zyskiem, bez rebalansowania na wyjście na swoje trzeba było poczekać kolejne trzy lata.

Wyniki te polecam uwadze urzędnikom Ministerstwa Finansów, którzy tak troszczą się o narażanie przyszłych emerytów na nadmierne ryzyko finansowe, w szczególności tak zwane ryzyko złej daty. Oczywiście fenomen rebalansowania warto wziąć pod uwagę wszystkim, którzy myślą o budowie długoterminowego portfela. Chociaż niewątpliwie trudno jest czasem wprowadzić zarysowane tu zasady w życie z powodów czysto psychologicznych. Tak się bowiem składa, że rebalansowanie bardzo często oznacza dokupywanie akcji wtedy, kiedy spadają i wyprzedawanie, kiedy drożeją. Zarówno więc chciwość, jak i strach odradzają rebalansowanie. Jak widać nie powinniśmy ich słuchać.

MACIEJ BITNER
Główny Ekonomista
Wealth Solutions